Vuelta al 2013

Tras dos semanas finales de enero en las que ha asomado a los mercados el escenario "alternativo" que cuestiona el optimista escenario "oficial", el giro al alza de las Bolsas en la recta final de la primera semana de febrero tiene muchos elementos que recuerdan los comportamientos y pautas de los mercados en la segunda mitad del 2013. En particular, la jornada de cierre semanal del viernes, mostró de nuevo la complacencia de los inversores ante noticias y datos que, pudiéndose haber leído de muy diversas maneras, fueron recibidas por el mercado bajo la más favorable de las interpretaciones posibles.

Por la mañana, la sentencia del Tribunal Constitucional alemán que expresaba dudas sobre la adecuación a los Tratados europeos del programa del Banco Central Europeo de compra de bonos (la OMT lanzada en septiembre de 2012 y todavía no estrenada), fue muy bien recibida por los mercados, al considerar que el hecho de que el Tribunal alemán haya dejado la decisión última en manos del Tribunal Europeo de Justicia es, de facto, una victoria del BCE y una derrota de la línea "dura" alemana representada por el Bundesbank.

Asimismo, por la tarde, el mal dato de empleo norteamericano de enero provocó, tras una fugaz caída inicial, una fuerte subida de los índices americanos, lo que llevó a un cierre semanal positivo de las principales Bolsas, con el S&P 500 a la cabeza acariciando de nuevo los 1.800 puntos. Un comportamiento que recuerda mucho, como decíamos, a los del último trimestre de 2013, basados en la convicción de que las inyecciones monetarias coordinadas de los Bancos Centrales van a traer crecimiento estable y nos harán dejar atrás la crisis.

Hay que recordar que el 2013 terminó en medio de una gran expectativa, expectativa que se vio súbitamente cortada por la crisis de los emergentes en enero. Esta crisis de emergentes de enero, con su secuela de las caídas de las principales Bolsas globales, parecía estar mostrando en realidad inquietudes algo más generales de los inversores sobre el crecimiento de la economía. Lo que tal vez indicaban las caídas de los mercados en enero eran las primeras grietas en el modelo de crecimiento diseñado por los Bancos Centrales (las inyecciones de liquidez y los tipos cero mueven a las familias a consumir y mueven a las empresas a invertir) al comprobarse en algunas economías emergentes los efectos secundarios nocivos de las inyecciones masivas de liquidez.

En este sentido, el cierre del pasado viernes es como una vuelta a la normalidad. Ciertamente febrero empezó mal, con un dato de ISM de manufacturas americano débil, y el martes por la noche la Bolsa de Tokio cayó más del 4% situándose el Nikkei por debajo de su media de 200 sesiones, lo que a la vez llevó al S&P a romper a la baja en la sesión del miércoles el importante soporte técnico de los 1.740 puntos. Pero tras el buen ISM de servicios americano, tras las palabras de Draghi en su comparecencia posterior a la reunión del BCE y sobre todo tras la reacción de las Bolsas al dato de empleo del viernes, todos los temores parecían olvidados, recuperando las principales plazas niveles confortables.

Esta reacción de las Bolsas pone de manifiesto hasta qué punto los inversores siguen manejando como escenario básico el de una economía débil pero apoyada sin límites por los Bancos Centrales y cómo los inversores siguen confiando de forma clara en que esos apoyos monetarios conseguirán finalmente una salida suave y ordenada de la crisis. Un escenario que se considera óptimo para la renta variable y que movió a las compras compulsivas de fin del pasado año.

Sin embargo, si vemos la mini-crisis de los emergentes como síntoma de algo más profundo, es difícil que podamos compartir esa complacencia de los mercados. Al final uno de los efectos de la QE, el de inflar los precios de los activos y encarecer los costes de producción, no solo se da en las economías emergentes afectadas por la entrada de "dinero caliente" procedente de la Fed sino que puede extenderse, y de hecho se pretende que se extienda, a economías como Japón. El problema es que, cuando la devaluación de la divisa llega, esas economías exportan deflación a las demás, lo cual en el caso de Japón puede ser realmente grave para la zona euro y sobre todo para Alemania.

A esto hay que sumar otro efecto de las inyecciones monetarias, el de desincentivar los procesos de ajuste y de reforma, que siempre son dolorosos y que por tanto se evitan si hay financiación disponible para seguir adelante. Si miramos lo que está pasando en las economías de la zona euro vemos muy clara esa falta de impulso a la hora de reformar de verdad y ajustar de verdad.

Desde este ángulo, la crisis de enero no solo sería un primer síntoma de que algo no está funcionando en el modelo "oficial" diseñado para salir de la crisis, sino a la vez un aviso de posibles tormentas mayores a lo largo del año.

Sin embargo, el cierre del pasado viernes nos recuerda que a corto plazo hay una inercia clara, un recuerdo vivo en la mente de los inversores de lo que pasó desde el verano a diciembre de 2013. Y por eso, lo normal es una cierta vuelta de las Bolsas, a corto plazo, a ese modelo de final de 2013, en el que ante cualquier pequeña bajada los Bancos Centrales actúan. En esta línea, la semana pasada anticipábamos una posible estabilización a corto plazo de los mercados financieros, en base a los comentarios de los banqueros centrales, y esa estabilización es la que, a nuestro juicio, empezó el pasado viernes y puede prolongarse durante la semana, sobre todo teniendo en cuenta que el próximo martes y jueves la nueva presidenta de la Fed, Janet Yellen, habla ante el Congreso y el Senado, y es de sobra conocida la posición de Yellen a favor de que la Fed impulse la economía por todos los medios a su alcance.

Esta semana hay datos económicos relevantes, como los de PIB de la zona euro del cuarto trimestre, o el de ventas minoristas de la economía norteamericana que se publicará el jueves, o el de confianza del consumidor americano que conoceremos el viernes. Y también publican resultados algunas compañías interesantes como Cisco, Pepsi, Total, Michelin y varios grandes Bancos europeos.

Pero lo más probable, a la luz del cierre del viernes pasado en Wall Street, es que, salgan como salgan estos datos, lo que pesará en las Bolsas serán las palabras de Yellen, y si nos atenemos al track record de las comparecencias de la nueva presidenta de la Fed, su impulso será más bien hacia arriba.