Variantes del 2013 en el inicio del 2014

Los primeros compases de 2014 recuerdan en cierto modo al final del 2013, pero con algunas variaciones interesantes. El apetito por los activos de riesgo que dominó de principio a fin todo el año 2013, con el breve paréntesis de mayo y junio, también está presente en los movimientos de los inversores de estas primeras sesiones del año, pero ahora se concentra de forma muy evidente en los bonos y acciones de países periféricos de la zona euro, que son los claros ganadores de este inicio de año.

Así, tras la primera semana completa de enero, la mayor parte de las Bolsas están en negativo en lo que va de año, algo que en sí mismo es normal tras el fortísimo y en cierto modo sorprendente rally de las Bolsas a fin del pasado año, pero sin embargo las Bolsas europeas periféricas han subido con fuerza desde el uno de enero hasta el pasado viernes. El Dax y el Dow Jones caen un 0,8% en lo que va de año, el S&P cae un 0,3%, el Cac un 1%, el Nikkei un 2,3%, el Shanghai Composite casi un 5% y los emergentes, medidos por el índice MSCI Emerging Markets caen un 3,2% en dólares. Por el contrario, la Bolsa griega sube un 11,5% desde el uno de enero, la portuguesa un 8%, la irlandesa un 4,3%, nuestro Ibex un 3,7% y el Mib italiano un 3,2%.

En los bonos vemos algo similar ya que el papel "periférico" es el que mejor se coloca. El Tesoro irlandés ha podido colocar todo lo que ha querido y más a diez años al 3,5%, e igualmente han sido exitosas las subastas de los Tesoros portugués y español y las emisiones de bancos hasta hace poco imposibilitados de emitir bonos, como Bankia o BMN, que han colocado bien sus emisiones esta pasada semana. A la vez Santander y BBVA han podido emitir a los tipos de interés más bajos de su historia, en concreto el BBVA ha podido colocar bonos a cinco años al 2,42% y el Santander ha emitido a dos años al 1,46%. Sin embargo el bono del Tesoro alemán a diez años volvió a acercarse durante la semana al 2% y el bono del Tesoro americano a diez años estuvo al 3% algunas sesiones, si bien el viernes, tras el dato de empleo americano, los tipos del bund y del T bond recortaron ligeramente hasta niveles del 1,84% y 2,86% respectivamente.

La lectura de estos datos es que el dinero sigue convencido de que el entorno de tipos cero y de liquidez abundante propiciado por los Bancos Centrales va a seguir y por eso sigue buscando retornos al precio que sea y por eso invierte en bonos hasta hace poco considerados como de peor calidad.

A la vez, los inversores piensan que no hay riesgo de inflación, por lo que está bien recibir menos de un 4% por bonos periféricos a diez años. Lo curioso es que, en ausencia de inflación, a esos Tesoros y a esos Bancos periféricos les va a resultar mucho más difícil pagar sus bonos en el futuro. Es decir, en un escenario de inflación muy baja y mucho más en un escenario de deflación, la devolución de las enormes deudas acumuladas se va a complicar sobremanera, tanto para los Bancos, que en un escenario de tipos bajos y deflación o inflación baja tienden a tener escasos márgenes y menor negocio, como para los Tesoros, que para pagar sus elevadas deudas solo pueden confiar en un elevado crecimiento futuro, el cual parece difícil sin que asome la inflación.

De alguna manera, como decíamos, iniciamos 2014 con los mismos dilemas y las mismas contradicciones que en 2013. Solo que tras la fortísima subida de 2013 algunos activos están ya muy caros (léase el S&P a 1.840 puntos o el Dax a 9.500 puntos) y de alguna manera las opciones de búsqueda de rentabilidad se van cerrando. Lo cual fuerza a los inversores hacia los mercados periféricos de la zona euro, en un movimiento dudoso que ya anticipábamos y analizábamos hace dos semanas en nuestro comentario "2014 ¿año de Europa?".

Como decíamos en ese comentario del 30 de diciembre, la posibilidad de que el BCE inicie la compra de activos para su balance, al estilo del "quantitative easing" de la Fed, y de que Alemania se vea forzada a tolerar ese paso, ante las consecuencias dramáticas de no aceptarlo, es un incentivo adicional para quienes ahora apuestan por las Bolsas y los bonos periféricos, ya que para unos inversores adictos a la liquidez el BCE puede ser un relevo a la Fed dando más fuelle al mercado a corto plazo.

En definitiva, y tras siete sesiones, podemos decir que la "fiesta monetaria" del 2013 está teniendo cierta continuidad en el 2014, pero con algunas variaciones significativas. Lo más probable es que los inversores quieran ver datos y hechos que vayan clarificando el escenario, y tal vez por eso los primeros compases del año son titubeantes en las principales Bolsas y en los principales mercados de bonos.

Las actas de la Fed publicadas el pasado miércoles han dejado algo frío al mercado, e igualmente Draghi en sus palabras del pasado jueves, al no ser más agresivo en cuanto al paso a la compra de activos por parte del BCE. Tampoco han sido buenas las ventas navideñas de algunos "retailers", sobre todo los ingleses, y los primeros resultados empresariales, como el de Alcoa, tampoco han gustado. El dato peor vino el pasado viernes, con el informe de empelo americano de diciembre, que ha sorprendido con la pobre creación de 74.000 puestos de trabajo, muy lejos de los 197.000 empleos que esperaba el consenso de los analistas, lo que muestra que la ansiada reactivación se sustenta sobre bases todavía muy inciertas. Es verdad que el mal clima ha contribuido algo a esa pobre cifra de empleo, pero en todo caso el dato es decepcionante.

Pese a todo esto las Bolsas en general aguantan. Tras los recortes de principios de año el S&P y el Dax están cerca de sus máximos históricos de todos los tiempos, y como ya hemos dicho las Bolsas periféricas siguen subiendo, ante la expectativa de un escenario monetario laxo unido a un repunte del crecimiento.

Empieza la temporada de publicación de resultados, con muchas e importantes empresas reportando cifras trimestrales y anuales en las próximas semanas (esta semana lo harán JP Morgan, General Electric o Citigroup, entre otras) a la vez que iremos viendo informes económicos relevantes, como el de ventas minoristas de diciembre en EEUU, y que iremos escuchando a diversos miembros de la Fed, entre ellos Bernanke, que habla el jueves sobre su tema preferido, el papel de la Fed en la Gran Depresión de los años treinta.

Aunque todo indica que la primera parte de 2014 va a ser una continuación de lo que pasó a partir del verano de 2013, lo cierto es que 2014 no va a ser un año fácil, enfrentando al inversor y al gestor al triple riesgo de una economía todavía demasiado débil (incluso tendente a la deflación), de una actuación no sencilla de la Fed ante su estrategia de retirada de la liquidez (tapering), y de unas valoraciones excesivamente altas en muchos activos, que descuentan el mejor de los mundos posibles.