La tercera semana de agosto ha vuelto a ser bajista en las Bolsas, y no sólo ligeramente bajista, como preveíamos al finalizar nuestro anterior comentario, sino con caídas de cierta intensidad, que han superado en general, el 2%. En concreto, el Eurostoxx ha recortado un 2,5%, el S&P un 2,2%, el Dow Jones un 2,3% y el Nasdaq un 2,6%.
Las Bolsas han profundizado así la visión negativa con la que se inició el mes de agosto, una visión que se ha ido confirmando gradualmente a medida que avanzaba el mes, y a medida que el escenario de un aterrizaje suave o incluso un “no aterrizaje” con inflación a la baja ha ido cediendo paso a un escenario algo más inquietante, y posiblemente también algo más realista, de una etapa larga de bajo crecimiento económico y de una inflación a la que le va a costar mucho bajar hasta esa deseada "última milla".
La subida de tipos de interés de largo plazo y los crecientes problemas de la economía china han sido los dos grandes argumentos de la semana pasada, y en cierto modo de todo el mes, y si queremos responder a la pregunta de qué es lo que ha cambiado en los mercados en agosto, es bueno profundizar en esos dos temas. Ninguno de ellos es totalmente novedoso. Los datos económicos de China llevan tiempo lanzando señales de alerta, y también hace tiempo que parecen poco sostenibles unos tipos de largo plazo extremadamente bajos con unas políticas fiscales super expansivas y un gasto público que no deja de crecer, y que todo indica que va a crecer más en los próximos años. Pero la fuerza de las Bolsas, en la primera mitad del año y en julio, había llevado a los inversores a una visión muy complaciente en la que no había sitio para las malas noticias, en esa filosofía de “no mires hacia arriba” (don´t look up) a la que nos hemos referido en varias ocasiones.
China está digiriendo su burbuja de sobreinversión, una sobreinversión financiada con un endeudamiento excesivo que se sitúa ya en torno al 300% del PIB. Esa burbuja tiene su expresión más clara, pero no la única, en el sector inmobiliario, abocado a una crisis muy profunda, cuyas últimas manifestaciones han sido el desplome, el pasado lunes, en la Bolsa de Hong Kong de la inmobiliaria china Country Garden, cuatro veces mayor que Evergrande, y la presentación, este último viernes, del expediente de suspensión de pagos en EE. UU. por parte de la propia Evergrande. Dos malas noticias a las que se unen a la entrada en deflación de la economía china, que conocimos la semana pasada, y a los malos datos de ventas minoristas y de producción industrial de julio en China, que se hicieron públicos el martes pasado.
El problema es que China está respondiendo con una receta ya conocida, la expansión monetaria, y las consecuencias para las economías norteamericana y europea pueden no ser del todo buenas. Con un yuan cayendo ya a niveles de 7,37 yuanes por dólar, el Banco Popular de China ha bajado los tipos de interés el pasado martes de manera inesperada (sólo uno de los 15 economistas encuestados por Bloomberg había predicho la medida) poniendo los tipos de los préstamos a un año 15 puntos básicos más abajo, en el 2,5%. Esa relajación monetaria puede afectar al control de la inflación en EE. UU. y en Europa, y no está nada claro, dada la experiencia acumulada, que vaya a generar crecimiento sostenible.
El otro gran argumento de la semana han sido los tipos de interés de los bonos de largo plazo. Las actas de la Fed, publicadas el jueves pasado, ponen de manifiesto que a la mayoría de los miembros de la Fed les sigue preocupando mucho la inflación, y por tanto no van a relajar sus políticas monetarias, aunque a la vez sean conscientes de que subidas adicionales de tipos pueden perjudicar mucho a la economía. A la vez, todo indica que los programas de gasto público van a continuar creciendo, y por tanto los Tesoros tendrán que emitir bonos para financiarlos. Los mercados se han dado cuenta, de repente de que si la Fed no va a ayudar al Tesoro comprándole los bonos y si a la vez el Tesoro va a tener que emitir una enorme cantidad de bonos, los tipos de largo plazo subirán.
Entramos así en lo que los analistas de Bank of America llaman el "mundo del 5%", que sería el nuevo nivel "normal" de los tipos de interés de largo plazo en bonos de alta calidad, volviendo al mundo anterior a la crisis financiera de 2008 tras un largo periodo de tipos “cero”, aceptando que los tipos ultrabajos se han ido para siempre. Las consecuencias en términos de valoración son obvias, llevando a un "repricing" de todos los activos.
De momento, el tipo del bono del Tesoro americano a diez años (T bond) cerró el viernes en 4,25%, pero en algún momento de la semana superó el 4,30%, alcanzando el máximo nivel visto desde el año 2008.
El otro escenario interesante de la semana pasada ha sido el consumo americano, con la publicación de las ventas minoristas de julio en EE. UU. y de los resultados trimestrales de tres grandes cadenas minoristas WalMart, Home Depot y Target. Las ventas minoristas se han mantenido bastante bien, con una subida del 0,7%, y los resultados de las tres cadenas han sido buenos, sobre todo los de WalMart, que superó las estimaciones tanto en ventas como en beneficios y que mostró un fuerte incremento en las ventas online. Esto nos estaría diciendo que la economía norteamericana sigue lejos de una recesión profunda, y que probablemente la Fed tiene razón al mantener una línea monetaria restrictiva.
Abordamos ya la recta final de agosto, con dos platos fuertes esta semana, los resultados de Nvidia el miércoles y el discurso de Jerome Powell el viernes por la mañana en el simposio anual de Jackson Hole, Wyoming.
Hemos sabido hace unos días que Michael Burry, el inversor que se anticipó a la debacle de las "subprime" y que protagonizó la película "The big short", tiene una posición bajista sobre el mercado. Si realmente se confirma que vamos hacia el mundo del 5%, Burry podría haberse anticipado de nuevo, aunque las cosas han cambiado mucho y esta vez no parece que la corrección, si llega, vaya a ser tan traumática como en el 2008.
De momento, pensamos en un fin de agosto con las Bolsas ajustándose todavía a la baja, y muy atentas a los mensajes de Jackson Hole para ver si realmente caminamos o no hacia el "mundo del 5%".
Juan Carlos Ureta Domingo
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