La sesión del pasado jueves, con una caída del Nasdaq del 5%, del S&P del 3,5% y del Dow Jones del 3,1% puede ser el principio del fin del idilio que hasta ahora venían teniendo las Bolsas americanas con la agresiva normalización monetaria propuesta por la Fed.
Tras una primera reacción complaciente en la sesión del miércoles, en la que el Nasdaq subió un 3,2%, el S&P un 3% y el Dow Jones un 2,8% después de que Jerome Powell anunciase un alza de tipos de medio punto porcentual, los inversores han empezado a mostrar, con las fuertes caídas del jueves y del viernes, que no ven del todo claro que una subida agresiva de los tipos de interés y una retirada de la liquidez de los mercados, por suave y gradual que sea, no vayan a terminar en una fuerte recesión.
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Los inversores empiezan así a asimilar que los problemas de la economía van más allá de la inflación y también más allá de la guerra de Ucrania. Son problemas propios de una economía post Covid en profunda transformación, que debe al mismo tiempo desactivar los excesos monetarios producidos por una larga época de expansión cuantitativa (QE) de los Bancos Centrales, que alcanzó su manifestación más extrema tras la pandemia, y absorber los desajustes entre oferta y demanda que están afectando al crecimiento global.
La desaceleración de la economía china, aunque tiene causas propias como los confinamientos de Shanghái o la política del Gobierno frente a las tecnológicas, muestra esos desajustes globales y esto es muy importante porque China durante muchos años ha contribuido en más de un tercio al crecimiento del PIB global. El pasado jueves supimos que el PMI Caixin chino de servicios de mayo se cayó a 36,2 en abril, el segundo nivel más bajo desde que se inició la encuesta en noviembre de 2005 y por debajo de los 42 puntos de marzo. Solo en febrero de 2020, cuando se inició la pandemia, el índice llegó a un nivel más bajo, en 26,5 puntos. El PMI Caixin compuesto, que incluye tanto la actividad manufacturera como la de servicios, cayó en abril a 37,2 desde los 43,9 del mes anterior. Recordemos que los 50 puntos separan el crecimiento de la contracción.
Si miramos a la zona euro, a los problemas que de por sí crea la normalización monetaria, hay que añadir los derivados de la compleja arquitectura del euro. Las tensiones en el mercado de deuda y la ampliación de las primas de riesgo, con la española superando ya los cien puntos básicos y la italiana superando los doscientos puntos básicos, preocupan al BCE, que se ve obligado a seguir a la Fed, pero a la vez es muy consciente de que ni la economía europea está como la americana ni la Fed tiene que soportar sobre sus hombros la difícil tarea de mantener alineadas las primas de riesgo.
Tal vez por eso las caídas de las Bolsas europeas esta primera semana de mayo han sido muy superiores a las de las americanas, tras un mes de abril en el que habían caído menos que las americanas. En concreto esta semana el Eurostoxx ha caído un 4,5% y el Ibex un 3% frente a una caída del 0,2% del Eurostoxx y del Dow Jones. Como decíamos, las Bolsas europeas vuelven a comportarse peor tras un abril en el que el Eurostoxx cayó solo un 2,5% frente al 13,3% que cayó el Nasdaq o el 8,8% que cayó el S&P. Incluso nuestro Ibex subió en abril un 1,6% en abril, impulsado por valores como Repsol, Telefónica, Iberdrola y algunos Bancos como Caixa, Sabadell o Bankinter.
La gran pregunta sigue siendo la misma, a saber, si estamos ante el inicio de un fuerte mercado bajista en las Bolsas provocado por una economía que camina hacia la estanflación (estancamiento económico más inflación) o si por el contrario lo que estamos viendo es una corrección de los excesos del 2021, una corrección que es necesaria y saludable, y que nos ofrece una buena oportunidad de invertir en buenas compañías a precios razonables.
Nos inclinamos en principio por esta segunda lectura, por dos razones. En primer lugar, pensamos que la Fed, como decíamos en nuestro comentario anterior, va a actuar bajo el método de "prueba y error", y aunque esté lanzando un discurso "duro" si al final tiene que optar entre recesión o inflación, preferirá la inflación. Por eso hablamos de una normalización monetaria "limitada". En segundo lugar, en nuestra opinión el proceso de innovación disruptiva en todos los sectores de la economía ha llegado para quedarse y el resultado de dicho proceso a medio plazo va a ser una economía más grande y de mejor calidad.
Sin embargo, en el corto plazo pensamos que los ajustes van a seguir porque la subida de tipos y la retirada de liquidez que ha iniciado la Fed inevitablemente van a corregir las valoraciones de muchos activos desde los niveles exagerados que habían alcanzado en el 2021. Algunos análisis como el publicado recientemente por Bank of America basándose en las estadísticas de los últimos ciento cuarenta años, apuntan a que esa corrección podría llevar al S&P a niveles de 3.000, lo que supondría una caída de más del 25% desde los niveles actuales.
La buena noticia es que en algunos activos esa corrección ya ha alcanzado niveles de suelo y debería pararse en breve, pero todo depende de la Fed. Baste recordar que en el Nasdaq la mitad de los valores están un 50% por debajo de sus máximos de 52 semanas y un 77% del índice está en mercado bajista, es decir, con un descenso superior al 20% desde sus máximos. Tal vez por ello Warren Buffet dejó claro el pasado fin de semana en la Junta de accionistas de Berkshire Hathaway en Omaha que está aprovechando las caídas para lanzarse a comprar Bolsa. Recordemos que el Nasdaq cerró el viernes un 25% por debajo de su récord del pasado noviembre y el S&P ha perdido el 14% desde su récord histórico que marcó el primer día de negociación de este año, el 3 de enero de 2022.
Esta semana además de la evolución de la guerra de Ucrania, con el 9 de mayo por medio, día en el que Rusia celebra la victoria sobre el régimen nazi en la Segunda Guerra Mundial, hay algunos datos importantes. El lunes se publica la balanza comercial de China en abril y, lo más importante, el miércoles China y EE.UU. publican sus datos de inflación en abril. En el caso de China podría repuntar algo respecto a marzo (del 1,5% al 1,8%) por sus problemas en las cadenas de producción y en los alimentos, pero parece que la inflación subyacente se moderará. En el caso de EE.UU. se espera que tanto el IPC como la inflación subyacente también se moderen un poco respecto a marzo, bajando a niveles cercanos al 8% la general y a niveles cercanos al 6% la subyacente. El viernes se publica la confianza del consumidor de la Universidad de Michigan que se espera también que baje algo.
A nuestro juicio las Bolsas seguirán digiriendo la nueva política de la Fed y corrigiendo los excesos de 2021 pero tal vez la esperada moderación de la inflación pueda dar un pequeño respiro tras el pésimo abril y tras la muy mala primera semana de mayo. También dan respiro noticias como el informe de empleo de la economía norteamericana del pasado viernes, que muestra una creación en abril de 428,000 nuevos empleos, lo que deja el desempleo en el 3,6%.
Todo depende de si siguen o no subiendo los tipos de interés del T bond y las primas de riesgo en la zona euro. Eso es lo que las Bolsas van a mirar, más que a los resultados empresariales.
Juan Carlos Ureta Domingo
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