La zona euro en Jackson Hole

La segunda semana de agosto se ha dividido, en lo que a las Bolsas se refiere, en dos partes claramente diferenciadas. Una primera parte alcista, en la que siguiendo la idea de nuestro anterior comentario las Bolsas recuperaron posiciones tras las fuertes caídas de las dos semanas previas, y una segunda parte, cuya duración se limita a la última hora y media de sesión del viernes pasado, en la que las Bolsas cayeron con fuerza, tras anunciar Ucrania que había atacado a un convoy ruso armado.

Realmente las caídas de última hora del viernes afectaron sobre todo a las Bolsas europeas, ya que las americanas tuvieron tiempo de recuperarse al final de la sesión y de hecho el S&P cerró plano en el día. En todo caso esas caídas de última hora en las plazas europeas, aunque intensas, no impidieron que casi todos los índices mundiales, incluidos los de la zona euro, acabasen la semana con ganancias. El S&P y nuestro Ibex ganaron el 1,2% en la semana, el Dax y el Eurostoxx el 0,9%, el Nikkei el 3,6%, la Bolsa rusa el 5,3%, Shangai el 1,5% y el MSCI Emerging Markets el 2,8% en dólares.

Lo interesante de este comportamiento alcista, como decíamos solo parcialmente ensombrecido por las caídas de última hora del viernes en las Bolsas europeas, es que ha coincidido con algunos datos económicos más bien malos. El jueves pasado supimos que en la zona euro el PIB se ha estancado en el segundo trimestre, con crecimiento cero, inferior al ya de por sí escuálido 0,2% que creció en el primer trimestre. Alemania, hasta hace poco motor europeo, decreció el 0,2% en el trimestre, en parte afectada por la tensión en Ucrania, Francia se quedó en cero, e Italia, tercera economía del euro, entró en recesión tras caer su PIB un 0,2% en el trimestre. El crecimiento de España y de Holanda no fue suficiente para compensar esas malas cifras de las tres primeras economías de la zona, que, juntas, suponen dos tercios del PIB de la región.

A la vez, el mismo jueves supimos que la inflación interanual en la zona del euro bajó una décima en julio hasta el 0,4%, la tasa más baja desde octubre de 2009, mientras que en el conjunto de la Unión Europea disminuyó también una décima hasta el 0,6%. Hace solo un año, en julio de 2013, la inflación interanual se situaba en el 1,6% en los socios de la moneda única y en el 1,7% en toda la UE, es decir más del doble de la referencia actual. Abundando en esta idea, la tasa de inflación mensual fue del -0,7% en julio en la eurozona y del -0,5% en la UE, con Portugal entrando ya en deflación el mes de julio tras caer sus precios un 0,7% desde principio de año.

Todo esto muestra una gran debilidad en la economía europea, que contrasta con el buen dato de crecimiento que publicó el miércoles pasado Inglaterra y con la aparente recuperación americana en el segundo trimestre, en el que las primeras estimaciones indican un crecimiento del 4% en su PIB. La zona euro se despega así de las economías de Estados Unidos y Reino Unido, que prácticamente han recuperado los niveles de PIB previos a la crisis financiera de 2008 y 2009 mientras el PIB de la Eurozona sigue un 2,4% por debajo de los niveles previos a la crisis. La Europa del euro se acerca así más al perfil de Japón, que el jueves pasado anunció una caída de su PIB del 1,7% en el segundo trimestre, caída a la que se ha restado importancia, atribuyéndola a la subida del IVA el pasado uno de abril, pero que indica que la "abenomics" no acaba de funcionar.

Lo interesante es que, pese a todas estas noticias, las Bolsas europeas se comportaron bastante bien en la sesión del pasado jueves, día en el que salieron las cifras. Realmente, salvo la ya mencionada caída del viernes al final de la sesión, la única jornada de descensos fue la del martes, tras publicarse la encuesta ZEW de sentimiento económico en Alemania, que dio un 8,6 frente al 17 estimado por los analistas. Asimismo el Nikkei subió un 0,6% el jueves, tras publicarse el ya comentado descenso del PIB japonés del 1,7% en el segundo trimestre.

¿Cuál es la lectura de este comportamiento bursátil? Una posible lectura es que los inversores solo piensan en la liquidez, y seguirán alcistas mientras crean que los Bancos Centrales van a seguir lanzando dinero al mercado, sin que les importe el crecimiento. En este sentido, en cierto modo, la debilidad económica es una garantía, o los inversores piensan que lo es, de que seguirá habiendo tipos de interés cero y dinero abundante. Otra explicación sería que los inversores creen que la debilidad actual es transitoria y se debe, sobre todo, a la inestabilidad geopolítica, tal y como afirmó el viernes, en referencia a la economía alemana, el Ministro alemán de Finanzas.

Sin embargo, los bonos parecen estar diciéndonos que el crecimiento o no vendrá o será muy débil. El tipo del bund alemán bajó la semana pasada, por primera vez en su historia, del 1% y cerró el viernes al 0,95%. El tipo de interés del T bond del Tesoro americano está en el 2,3%. Son tipos inexplicables si hubiese una previsión de crecimiento económico. Inexplicables, además, cuando la deuda pública sigue creciendo, y, por ejemplo, en España supera ya el billón (trillón americano) de euros por primera vez en su historia.

Los Bancos Centrales deberían dar su opinión sobre estos temas, tal y como en su día lo hizo Alan Greenspan con su famoso "enigma" (conundrum) de los bonos. Hoy sabemos que entonces Greenspan se equivocó al analizar el mensaje de los bonos, y por eso algunos le consideraron luego el "culpable" de la crisis financiera. Pero lo que sería imperdonable es volvernos a equivocar o, aún más imperdonable, ignorar el tema como si no pasase nada.

Una oportunidad para que los banqueros centrales expresen su opinión es la reunión del próximo fin de semana en Jackson Hole, auspiciada por la Fed y en la que intervendrán el viernes tanto Janet Yellen como Mario Draghi. Antes del encuentro de Jacson Hole se publicarán, el miércoles, las actas de la última reunión de la Fed, que también pueden mover el mercado, pero sin duda el plato fuerte es Jackson Hole.

Lo que se espera es que Yellen vuelva a insistir en su conocida tesis de que el mercado laboral americano sigue muy débil pese a haber mejorado la tasa de empleo, ya que los salarios van a la baja. De hecho el título del simposio alude este año a la dinámica del mercado laboral (Reevaluating Labor Market Dynamics). La Fed y el Banco de Inglaterra (el BCEy el Banco de Japón tienen otros problemas que atender, cuales son el euro y la deflación) están girando su atención, a la hora de ponderar las posibles subidas de tipos, desde el volumen de empleo hacia los salarios a la hora de valorar la intensidad de la recuperación y los riesgos de inflación futura y por tanto parece que solo cuando los sueldos se muevan con decisión al alza, la Fed y el Banco de Inglaterra subirán tipos, tal y como de alguna manera anticipó Mark Carney el pasado jueves tras la reunión del Banco de Inglaterra.

Pero, en un momento en el que la zona euro está bajo los focos, la atención de los asistentes a Jackson Hole seguramente se centrará más en Mario Draghi que en Yellen. Y el presidente del BCE podrá dar pistas sobre el posible lanzamiento de una expansión monetaria cuantitativa (quantitative easing) en la zona euro en otoño o a principios de 2015 si la economía europea sigue estancada.

A nuestro juicio los mensajes que cabe esperar de los banqueros centrales son mensajes de apoyo a los mercados, y eso, junto con un cierre de la temporada de publicación de resultados empresariales del segundo trimestre que no ha sido mala (como último ejemplo, Wal Mart publicó la semana pasada un beneficio de 1,21 $ por acción, en línea con las expectativas, avalando así la idea de que el consumo americano se mantiene en niveles aceptables), debería dar una base ligeramente alcista esta próxima semana a las Bolsas, sobre todo a las Bolsas europeas, que se quedaron rezagadas, una vez más, de las americanas tras su brusca caída final del viernes pasado.