La nueva piedra filosofal

Tras una semana movida una vez más por la enorme liquidez que inunda los mercados en busca de inversiones que den retorno, y con el Nikkei subiendo otro 6,7%, con lo que ya sube el 40,5% en el año, la expectativa que parecen descontar las Bolsas es que el buen tono de los mercados financieros se va a traducir en una reactivación de la economía real, ya que esta vez los estímulos monetarios son realmente ilimitados. Inevitablemente, la pregunta que surge es, ¿si era tan fácil, por qué no se hizo antes?

Si verdaderamente las nuevas medidas monetarias, que son realmente una versión radicalizada y muy amplificada de las ya ensayadas anteriormente, van a funcionar, no se entiende por qué los Bancos Centrales han esperado tanto en ponerlas en marcha. Y si el problema es que no está claro que vayan a funcionar, mejor casi ni pensarlo, porque, como decía la semana pasada Warren Buffet, la onda expansiva puede sacudir de forma violenta a todo el mundo.

En este contexto Bernanke ha dicho el pasado viernes en Chicago que la FED va a vigilar la toma de riesgos excesivos en los mercados financieros, especialmente si se está invirtiendo en activos poco líquidos y acumulando deuda a corto plazo. Sorprenden bastante estas declaraciones. Si nos creemos de verdad lo que están diciendo los Bancos Centrales, con la FED a la cabeza, lo lógico es tomar riesgo, mucho riesgo, cuanto más mejor, y financiarlo con deuda, ya que los Bancos Centrales han dicho, utilizando sus propias palabras, que darán toda la financiación que haga falta ("whatever it takes") y durante todo el tiempo que haga falta ("as long as needed"). En consecuencia, si ahora los inversores y los Bancos están tomando demasiados riesgos en los mercados financieros, en su búsqueda desesperada de la rentabilidad que les niegan los activos "seguros" es precisamente porque los Bancos Centrales les han incitado a ello.

La rentabilidad media de los bonos corporativos de peor calidad, los "bonos basura", cayó la semana pasada por debajo del 5%, y está en su mínimo histórico. Hoy un bono basura le da al inversor casi lo mismo que en el 2007 le daba un bono del Tesoro americano de primera calidad. Las Bolsas, incluso las peores, se están disparando. Esto supone, sin duda, acumular riesgo en los balances de la banca y en el conjunto del sistema. Pero esto era, en principio, lo que querían los Bancos Centrales. ¿Qué impide a los inversores tomar riesgo si los Bancos Centrales les "garantizan" un suelo en las eventuales caídas? ¿Por qué los inversores no van a tomar riesgo? En realidad, si los Bancos Centrales han dicho ya que no permitirán que bajen los precios de los activos, ¿cuál es el riesgo?

Es difícil interpretar las palabras de Bernanke el pasado viernes en Chicago. Si lo que quiere decir es que la FED va a cambiar su política, los mercados lo tomarán mal, muy mal. Si, por el contrario, sus palabras son una mera reflexión teórica y la FED va a dejar que el sistema siga acumulando riesgos, los problemas a los que alude el propio Bernanke vendrán más adelante, y serán mayores.

Warren Buffet dijo hace una semana que ésta es una divertida película cuyo final no sabemos. No sabemos incluso si ahora se está pensando en cambiar el guión, como parece deducirse de las palabras de Bernanke en Chicago. En todo caso, y aunque se mantengan esas políticas, la evolución no es fácil de adivinar. Podemos pensar en escenarios de inflación, los más probables, pero también en escenarios de deflación, nada descartables si las inyecciones monetarias no provocan efecto en unos agentes económicos poco deseosos de gastar o de invertir. Podemos pensar en una reactivación de la economía si las expectativas generan un círculo virtuoso o podemos pensar en una economía estancada y "zombi".

También es difícil entender las palabras del gobernador del Banco de Japón, Kuroda, el pasado viernes, diciendo que el súper programa de recompra de activos lanzado por el BoJ no pretende la depreciación del yen. Entonces ¿qué pretende? Estamos empezando a ver una actitud algo inquietante en los banqueros centrales, muy alejada de la transparencia o al menos muy alejada de la capacidad de comprensión para quienes deberían entender bien sus políticas, que son los agentes económicos.

A nivel de las Bolsas y de los mercados financieros, podemos pensar en tres escenarios. El primero es una estabilización de las cotizaciones de las Bolsas en niveles altos, mientras los Bancos Centrales sigan "garantizando" que los precios de los activos no bajarán. El segundo, hoy descartado por casi todos, sería en un desplome desordenado de las cotizaciones, si los Bancos Centrales cambian su política, o si hay signos de que la economía americana se desacelera o de que el experimento del Bank of Japan no funciona y no impulsa a su economía. El tercero sería, si de verdad hemos encontrado la nueva piedra filosofal, el de una subida sin límite de las Bolsas, hasta el infinito, en una nueva y radical versión del famoso "this time is different".

El tiempo dirá cual de estas tres "visiones" es la correcta. Estamos en un escenario difícil, bastante binario, en el que hoy por hoy la apuesta es que todo irá bien. Más nos vale que así sea, porque si es al revés las cosas se pondrán realmente mal.

Tras una semana en la que las Bolsas han estado muy tranquilas, salvo la ya mencionada subida del Nikkei y salvo el casi 2% que subió el Dax alemán, entramos en una semana en la que podremos comprobar la fortaleza de la reactivación americana, que es uno de los argumentos que están detrás de las subidas últimas. El lunes se publican las ventas minoristas de abril, el miércoles la producción industrial y el mismo miércoles y el jueves algunos informes de la FED relativos a la evolución de la economía en áreas geográficas clave, como el de la FED de Filadelfia. Finalmente el jueves conoceremos el informe de empleo semanal y el viernes el índice de confianza del consumidor medido por la Universidad de Michigan. El mercado descuenta buenos datos en todos los casos y ahora hay que ver si lo son.

El pasado viernes, en la sesión de cierre semanal, vimos algunos signos curiosos. El primero fue una "vuelta en el día" de las cotizaciones, que empezaron fortísimas en las Bolsas europeas y se desinflaron por la tarde, aunque luego el cierre americano fue algo mejor. El segundo signo fue el dólar, que subió contra todas las monedas, rompiendo los 100 yenes. El tercer signo fue la debilidad persistente del oro, que bajó de nuevo con fuerza, y que no acaba de retomar su estabilidad, y finalmente un cuarto signo fue la subida de los tipos de los bonos largos del Tesoro. El del T bond cerró en el 1,9%, el del bund en 1,38%, el francés en 1,95%, y el español en 4,18%.

En un mercado tan inundado de liquidez y tan manipulado por los Bancos Centrales no sabemos a ciencia cierta qué pueden estar diciéndonos estos movimientos. No sabemos si hay signos de tormenta o simplemente flujos de dinero de un lado a otro en busca de beneficios rápidos.

Para el inversor es también difícil moverse en este escenario, salvo que se tome la opción de abrazar el riesgo y fiarse de que los Bancos Centrales seguirán ahí. Si se desea mayor protección, una opción es cubrirse con opciones "put", otra es intentar arbitrar entre activos, vendiendo los que están más caros y comprando los que se han quedado atrás en la carrera alcista, pero siempre invirtiendo en activos de calidad y evitando los ahora tan demandados "activos basura".