La estrategia del BCE y el `nuevo paradigma´

En parte como consecuencia de la situación política de Ucrania y Crimea, marzo se ha estrenado en las Bolsas bajo el signo de la volatilidad. El lunes por la mañana las Bolsas caían con fuerza y parecía que entraban en una fase correctiva severa, pero ya el mismo martes los mercados, sobre todo los americanos, se dieron la vuelta de forma espectacular y el S&P 500 volvió a la zona de máximos históricos de todos los tiempos, zona en la que terminó la semana marcando 1.878 puntos al cierre del viernes y ganando un 1% en la semana.

Junto a este nuevo giro alcista hacia máximos del S&P, el dato más sorprendente de esta primera semana de marzo ha sido el peor comportamiento comparativo de las Bolsas europeas (Eurostoxx 50 ha caído un 1,7% en la semana) respecto a las americanas y a las asiáticas, y más en particular el malísimo comportamiento de la Bolsa alemana. El índice Dax ha caído un 3,5% en las cinco primeras sesiones de marzo y acumula una caída anual del 2,1%, lo que la convierte en la peor plaza bursátil de la zona euro desde el uno de enero, y en la segunda peor entre las grandes Bolsas. Solo el Nikkei acumula en lo que va de año una caída superior.

Es verdad que el pasado año 2013 el Dax, con su subida anual del 25,5% fue la mejor de las Bolsas de la zona euro, lo cual podría explicar su peor comportamiento comparativo este año respecto a las Bolsas francesa, española o italiana, pero el S&P, el Dow y el Nasdaq lo hicieron mejor el pasado año que el Dax y este año vuelven a superarle hasta el momento.

Cabe por tanto preguntarnos si hay algún elemento que esté justificando esa peor evolución de las Bolsas europeas, con la alemana al frente. Una posible explicación sería, simplemente, que la inestabilidad de Ucrania perjudica especialmente a Alemania ya que los posibles problemas de suministro del gas procedente de Rusia subirían los costes energéticos de la zona restando competitividad a las exportaciones. Pero lo que hemos visto es que incluso cuando los problemas de Ucrania se han suavizado, provocando subidas en otras Bolsas, el Dax ha seguido sufriendo, por lo que no parece que esta sea la única explicación.

Podría ser más lógico pensar que la causa última de la debilidad del Dax es el pobre crecimiento económico de la zona euro, y el temor a que realmente el crecimiento global no sea tan alto como se espera si China y los emergentes siguen débiles, lo cual afectaría mucho a una economía exportadora como Alemania, con impacto adicional en toda la zona euro. Esta posible debilidad de las exportaciones se vería agravada por la fortaleza del euro que la pasada semana ha marcado sus niveles máximos de los últimos dos años frente al dólar, tras la reunión del BCE, en la que se volvió a percibir que la política monetaria de la zona euro será mucho menos "expansiva" que la de la Fed o la del Banco de Japón.

A la vez, esa política no muy expansiva del BCE se produce en un momento en el que la inflación de la euro zona está por debajo del 1% y se ha generalizado un cierto temor de una posible "deflación" que daría al traste con la muy incipiente y frágil reactivación económica de la zona (el FMI prevé un crecimiento de solo el 1% este año para la euro zona tras haberlo revisado al alza). En el comunicado y la rueda de prensa del BCE del pasado jueves tras la reunión mensual del BCE, Draghi minimizó los temores de deflación en la zona y vino a dar una visión más bien optimista sobre la tendencia del crecimiento económico y de la inflación, visión que justificaría, de ser correcta, la inacción del BCE, que el pasado jueves ni bajó los tipos de interés ni dio señales de tomar medidas de estímulo adicionales, como sería, por ejemplo, dejar de esterilizar las compras de bonos bajo el programa SMP o plantearse incluso una posible ronda de compra de activos contra su balance, una QE a la europea. El BCE por tanto es optimista pero los inversores no parecen compartir esa visión optimista de Draghi y temen que venga la deflación.

Si ponemos el foco en este ángulo, el de las dudas sobre el crecimiento, la verdad es que es bastante sorprendente que el S&P se mantenga de forma tan sólida en niveles máximos, cerca ya de los 1.900 puntos, y que incluso parezca dispuesto a romper al alza dichos máximos. La gran pregunta sigue siendo si realmente las Bolsas van a romper al alza tras (en el caso de las Bolsas americanas) cinco años consecutivos de subidas casi constantes.

No es nada fácil responder a esa pregunta. Si estamos, como algunos pretenden, ante un nuevo caso de "cambio de paradigma", las Bolsas seguirán subiendo y romperán al alza. Pero, tras haber vivido experiencias y frustraciones como la del 2000 con la burbuja de las "punto.com" o la del 2007 cuando la economía parecía haber alcanzado la estabilidad perfecta de un mundo con buen crecimiento y con inflación moderada, somos muy escépticos ante las nuevas promesas de cambio de paradigma.

Frente a las apelaciones al "nuevo paradigma", la realidad nos sigue mostrando los viejos y conocidos problemas, como el que el pasado viernes obligó a la empresa china de energía solar Shanghai Chaori a hacer "default" con la consecuencia de que las grandes mineras cotizadas en la Bolsa de Londres experimentaron grandes caídas en la jornada del viernes (Glencore cayó un 4,4%, Anglo American un 6,6% y Rio Tinto un 3,3%). El default de Shanghai Chaori se ha considerado el primer default de una empresa permitido por las autoridades chinas, lo que indica como, al final, cuando hay debilidad económica se acaban reconociendo las situaciones de impago en la deuda, algo que podríamos extender a nivel global y no solo a China.

La primera semana de marzo empezó con el temor a una guerra en Ucrania y ha terminado con nuevas dudas sobre la situación real de China, dudas que han afectado sobre todo a Alemania y a algunas compañías mineras. Esta segunda semana de marzo tendremos datos importantes de China y a la vez vamos a ver cifras de producción industrial de la eurozona y el dato de confianza de los consumidores americanos medido por la Universidad de Michigan. Son datos que nos darán pistas sobre el crecimiento global y sobre sus posibles fragilidades.

Somos, como decíamos, escépticos con el "nuevo paradigma" y por eso seguimos manteniendo a corto plazo la apuesta básica que hacíamos la semana pasada, es decir, la de unas Bolsas laterales, muy apoyadas por los Bancos Centrales, pero sin fuerza para romper los máximos y con crecientes niveles de volatilidad.

Unas Bolsas en las que la inercia lleva a descontar bien tanto las noticias buenas, como lo fue la creación de 175.000 nuevos puestos de trabajo en EEUU que se publicó el pasado viernes, como las malas, como lo fue el mal dato de ISM de servicios publicado el miércoles. Pero en las que finalmente lo que espera el inversor es que aparezca de forma clara el crecimiento de la economía y de los beneficios empresariales.