La primera semana de abril se ha saldado con caídas generalizadas en casi todas las Bolsas (nuestro Ibex ha sido una de las pocas excepciones) a pesar de que el pasado lunes los mercados cerraron la sesión con signo positivo y parecían querer prolongar el buen tono de las tres semanas anteriores. Al final no pudieron evitarse los descensos en las sesiones siguientes y el Eurostoxx ha bajado un 1,5% en la semana, el S&P un 1,3%, el Nasdaq el 3,8%, el Dow Jones el 0,3%, el Nikkei el 2,5% y el Shanghai Composite el 0,9%. Se ha hecho así buena la recomendación que hacíamos al finalizar nuestro anterior comentario, sugiriendo iniciar abril con cierta prudencia.
Como decíamos, el Ibex ha sido uno de los pocos índices que ha cerrado la semana en positivo, con un alza del 1,2%, pero esta vez no ha sido por los valores bancarios, sino por compañías vinculadas a la energía como como Solaria, Acciona, Iberdrola, Naturgy o Repsol, por algunas farmacéuticas como Rovi o Almirall y por Telefónica, que está siendo uno de los mejores valores del Ibex este año. El buen comportamiento de esas acciones más tradicionales contrasta con el de las tecnológicas, cuyo índice Nasdaq ha sido el peor de la semana entre los grandes (-3,8%), a pesar de que el desembarco de Elon Musk en la red social Twitter hizo subir a Twitter un 27% en la sesión del pasado lunes y animó mucho al resto de las tecnológicas.
Los mensajes cada vez más duros (hawkish) de la Reserva Federal americana tienen mucho que ver en ese mal tono de las Bolsas y de las tecnológicas. La publicación de las actas de la última reunión el miércoles pasado muestra que la Fed quiere empezar a reducir balance en 95.000 millones de dólares al mes, empezando en mayo. Este ritmo sería más rápido que la reducción del balance de 2017, cuando la Fed limitó el drenaje mensual a 50.000 millones de dólares.
La Fed ya había dejado clara la decisión de subir los tipos de forma notable, algo que fue ratificado por declaraciones posteriores del propio presidente de la Fed, Jerome Powell, en las que insinuaba posibles subidas de medio punto en lugar de un cuarto de punto. Pero ahora da un paso más, que fue anunciado ya el martes, antes de publicarse el miércoles las mencionadas actas, por Lael Brainard, miembro del Consejo de la Fed, al decir que la Fed debería empezar a reducir su balance ya en mayo, o, lo que es lo mismo, a retirar liquidez del mercado.
Brainard basaba esa propuesta de reducción del balance en el hecho de que la recuperación económica está siendo, en Estados Unidos, considerablemente más fuerte y rápida que en el ciclo anterior, por lo que a su juicio también debería ser más fuerte y rápida la retirada de la liquidez extra que se inyectó a raíz del Covid. Una apreciación que contrasta bastante con la prudencia exquisita que hasta ahora había mostrado Powell, al recordar una y otra vez que la situación de la economía norteamericana sigue siendo incierta y que la Fed será muy cautelosa a la hora de normalizar las condiciones monetarias para no cortar la recuperación en marcha.
Hay, sin duda, un lenguaje diferente en las palabras de Brainard que conduce a pensar que la Fed quiere priorizar por encima de todo la lucha contra la inflación, sin tener en cuenta si sus decisiones pueden llevar o no a una recesión. No es de extrañar, por ello, que los tipos de interés de los bonos se tensionasen de inmediato tras las palabras de Brainard el pasado martes, y que las Bolsas cayeran.
Las actas de la última reunión del BCE, publicadas el jueves, muestran un BCE muy dividido, con el ala "dura", los halcones, queriendo subir los tipos en septiembre, pero con bastante división de opiniones. De lo que no cabe duda es de que el BCE se verá obligado a seguir a la Fed para evitar movimientos bruscos del euro en relación con el dólar, aunque la economía europea no está, sin duda, en la misma situación que la norteamericana.
Pero ¿está realmente tan fuerte la economía como para soportar un ciclo de endurecimiento monetario rápido como el que se está planteando? No está tan claro. Es verdad que los datos de la economía norteamericana hoy por hoy son buenos. En marzo el desempleo cayó al 3,6%, según vimos en el informe de empleo publicado el viernes 1 de abril, lo que denota una excelente salud del mercado laboral. El pasado martes, el mismo día de las palabras de Brainard, se publicó el ISM de servicios americano de marzo, que estuvo en línea con lo esperado, 58,3 puntos frente a 58,5 estimados y por encima de los 56,5 anteriores. Igual que el ISM de manufacturas de marzo, se sitúa holgadamente por encima de los 50 puntos, y toda lectura por encima de 50 significa expansión. Igualmente, en la eurozona se publicaron los PMIs de servicios de marzo y también fueron más fuertes de lo esperado.
No todos los datos son positivos. El miércoles se publicaron los datos de PMI Caixin de marzo de China y fueron mucho peores de lo esperado. El componente de servicios se desplomó hasta 42 puntos, el peor nivel desde febrero de 2020, en plena pandemia. Se había estimado 49,8 puntos y el anterior de febrero fue 50,2 puntos. El PMI compuesto fue 43,9 puntos frente a los 50,1 puntos del anterior, y el PMI manufacturero 48,1 puntos. Por tanto, todos los componentes se sitúan en zona de contracción. Estos datos recogen el impacto negativo que están teniendo los confinamientos por la nueva ola de Covid y los problemas asociados en las cadenas de producción, donde el tiempo de espera en entrega de semiconductores alcanza ya un nuevo máximo en marzo. El objetivo de crecimiento del PIB chino para 2022 del 5,5% puede, por tanto, estar en peligro y no hay que olvidar que China es la economía que más contribuye, en porcentaje, al crecimiento de la economía global. En la zona euro, el ZEW alemán de marzo (índice que mide la confianza de los inversores institucionales alemanes), que en febrero estaba en 48,6 puntos, ha caído en marzo hasta 38, su nivel más bajo desde marzo de 2020, en plena conmoción por la pandemia.
Lo anterior nos recuerda que la guerra de Ucrania no es el único problema de la economía y que cuando pase seguirán estando ahí la mayor inflación y el menor crecimiento, pendientes de solución. La pregunta que se hace mucha gente y que era portada hace pocos días del diario económico Financial Times es ¿por qué las Bolsas están tan fuertes? Nuestra lectura, como decíamos la semana pasada, es que a partir del lunes 7 de marzo las Bolsas están anticipando que Occidente va a ganar la guerra a Putin y que el conflicto no va a durar ya mucho más, y eso genera una cierta euforia que está detrás de las subidas de las tres últimas semanas de marzo, y puede dar lugar a un "sugar rally" cuando se firme la paz.
Pero, mirando el día después, el peligro real es que si la Fed pisa demasiado el freno puede provocar de verdad una recesión. En este sentido conviene siempre recordar lo que pasó en diciembre de 2018. Todo depende de si la economía está realmente tan fuerte como dice la Fed o no, porque si no lo está, en lugar de un aterrizaje suave nos encontraremos con un tremendo error de política monetaria por parte de la Fed. Los resultados empresariales del primer trimestre que se empiezan a publicar esta semana nos van a dar algo de luz para responder a esta cuestión. Vamos a ver cómo están gestionando las empresas problemas como la inflación, los cuellos de botella en los suministros, la subida de las materias primas y los transportes, o la contracción de la economía china. Vamos a poder comprobar cómo se traducen esos problemas en sus cuentas de resultados.
A nivel de tipos de interés, la novedad esta última semana es que también han subido los tipos de largo plazo, lo que evita, al menos en parte, la inquietante situación de "inversión", aunque los bonos a 3 y 5 años del Tesoro americano siguen teniendo un tipo de interés más alto que el del bono a 30 años. Tras la subida de los tipos de largo plazo el del bono a diez años del Tesoro americano (T bond) está ya en el 2,7%, el del bund 0,7% y el del bono español en el 1,7%.
Esta semana hay muchos datos económicos, sobre todo datos de inflación en China, Estados Unidos y zona euro, se reúnen varios Bancos Centrales y empieza con JP Morgan el miércoles la temporada de resultados empresariales del primer trimestre, que son claves para que las Bolsas mantengan o no el buen tono.
Seguimos pensando que las Bolsas continuarán a lo largo de abril la digestión de los problemas pendientes, aunque pueda haber a corto plazo un "rally de alivio" si la guerra termina pronto y bien.
Juan Carlos Ureta Domingo
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