El BCE y el sentimiento inversor

Como era de esperar el inicio del segundo trimestre ha estado muy marcado, en lo que a las Bolsas y mercados financieros se refiere, por la reunión del BCE del pasado jueves. Al final, como ya habíamos anticipado en nuestro comentario de hace una semana, las expectativas de que el BCE pudiese tomar ya medidas concretas de estímulo en esta reunión se han visto frustradas, pero, sin embargo, los mensajes de Draghi en su rueda de prensa posterior fueron más allá de lo esperado.

Tras el dato de inflación de la eurozona en marzo, que se conoció el pasado lunes y que se sitúa en el 0,5%, bordeando ya la deflación, Draghi habló, por primera vez de forma explícita, de un posible plan de compra de activos por el BCE, es decir una expansión cuantitativa de su balance al estilo de la Fed (QE) y dijo que el Consejo baraja esta medida junto con otras como la bajada de tipos, ya que el BCE está dispuesto a actuar si fuese necesario para evitar la deflación. El Vicepresidente del BCE, Victor Constancio, en unas declaraciones posteriores, llegó incluso a afirmar que hubo unanimidad en el Consejo del BCE a la hora de apoyar una posible compra de activos.

Esos mensajes tuvieron el efecto inmediato de levantar las Bolsas el jueves, y de nuevo hubo otro intento de escape alcista en la sesión del viernes cuando se difundió el rumor de que el BCE está estudiando un plan de compra de activos por más de un billón (trillion) de euros, rumor que fue desmentido más tarde por la institución. La consecuencia ha sido que, de nuevo, las Bolsas europeas han subido más que las americanas en esta primera semana de abril, y dentro de las plazas europeas de nuevo las periféricas han vuelto a ser las más favorecidas por esos mensajes monetarios.

Así el Dow Jones y el S&P solo subieron medio punto porcentual en la semana y el Nasdaq bajó un 0,7%, mientras en la zona euro el Mib italiano y nuestro Ibex subían más de un 3%, la Bolsa irlandesa subía un 2,5%, y el Eurostoxx un 1,8%. El Nikkei por su lado recuperó los 15.000 puntos y subió un 2,5% en la semana. En definitiva, las Bolsas periféricas y mucho más aún los bonos de los Tesoros periféricos europeos (el español a diez años cotiza ya a un tipo de interés del 3,1% y el de cinco años paga menos interés que el del Tesoro americano) han sido los grandes beneficiarios, como era de esperar, de las palabras de Draghi.

La impresión es que los inversores europeos siguen jugando a que la mayor liquidez inyectada por el BCE hará subir a las Bolsas aunque no llegue el crecimiento económico, lo que hace que los tipos de los bonos estén muy bajos a la vez que las Bolsas suben. Si los inversores pensasen en un crecimiento futuro de la eurozona el tipo de interés del bono alemán a diez años (bund) no estaría en un nivel tan bajo, del 1,55%, y tampoco los tipos periféricos estarían donde están. Los inversores mueven su dinero hacia las Bolsas periféricas al oír el mensaje de Draghi de una futura compra de activos, porque esa compra implica que llegará dinero a los mercados, pero no parecen esperar crecimiento económico sino que más bien seguimos viendo un mercado guiado por la liquidez (liquidity driven).

Al otro lado del Atlántico la Fed ha empezado ya a reducir sus inyecciones de liquidez y esto hace que los inversores se centren más en el crecimiento de la economía. El pasado viernes, en la sesión de cierre semanal, se publicó el informe de empleo americano de marzo. El dato indica que EEUU crea empleo en marzo a ritmo medio, algo por debajo de las previsiones de los economistas, pero en un nivel suficiente como para mantener la tasa de desempleo en el 6,7%. Hasta hace tres meses un dato de este tipo era casi lo perfecto para los inversores, ya que la idea era que para que la Fed mantuviese las inyecciones era mejor que el dato de empleo no fuese excesivamente bueno. Por ello, en otros momentos ese dato habría sido muy bien recibido por las Bolsas, al esperar los inversores mayores inyecciones de liquidez de la Fed ante datos tibios de empleo.

Pero ahora el inversor americano lo que quiere ver es crecimiento, quiere ver que las inmensas inyecciones de dinero muevan la economía hacia adelante. Tal vez por eso, aunque la primera reacción de las Bolsas al informe de empleo fue buena, llegando el S&P a acercarse mucho a los 1.900 puntos, al final los índices americanos se dieron la vuelta hacia abajo y cerraron la sesión con recortes del 1% en el Dow Jones y el S&P y de más del 2% en el Nasdaq y el Russell 2000. Los inversores, en definitiva, quieren ver ya señales de "escape velocity" y precisamente porque esas señales no llegan, los bonos del tesoro americano a 10 años (T bond) se mantienen en niveles del 2,7%, sin presión alcista en los tipos.

Parece por tanto que al empezar el segundo trimestre se confirma en las Bolsas americanas lo que habíamos empezado a ver en el primero, a saber, un cambio en el sentimiento de los inversores. Vemos unos inversores menos "complacientes" que a finales de 2013, más vigilantes con los riesgos, y con más dudas sobre si va a llegar o no el crecimiento económico. En la zona euro, y sobre todo en las Bolsas periféricas, todavía se valora de forma prioritaria la liquidez y, ante la previsión de nuevas inyecciones del BCE los inversores se lanzan a comprar. Pero en las Bolsas americanas se empieza a pedir ya algo más que liquidez.

Las Bolsas están en esa banda lateral que viene funcionando desde enero, y las resistencias a batir para romper al alza serían los 1.900 puntos en el S&P, los 16.500 del Dow, los 3.200 del Eurostoxx y los 9.800 del Dax. Las Bolsas europeas son, aparentemente, las que deberían llevar la batuta en esa eventual ruptura de resistencias, pero con la amenaza de la deflación ahí, y con un BCE que todavía no encuentra la fórmula adecuada para actuar y se limita a los mensajes verbales, otras veces tan exitosos, parece difícil por el momento que haya fuerza para romper.

Solo en las Bolsas periféricas podría haber "momentum" al calor de los cada vez más bajos tipos de los bonos de largo plazo (el bono español a cinco años da ya menos interés que el del Tesoro americano). Desde inicio de año las Bolsas periféricas europeas han subido muchísimo. El Mib italiano y la Bolsa portuguesa suben casi un 17% desde el uno de enero, la Bolsa griega un 13%, nuestro Ibex un 7,7% y la francesa un 4,4%. Parece haber un flujo claro hacia la periferia, muy guiado por la liquidez. Y esa es la expectativa de que pueda haber ruptura al alza si se reprodujese un movimiento al estilo del que vimos el pasado año en las Bolsas americanas.

La pregunta es si vamos a ver en las bolsas europeas un redux de lo que vimos el pasado año en las americanas. Todo puede suceder, pero realmente si hemos de optar por algo preferimos optar por la cautela. Algunas de las cosas que estamos viendo (debilidad del Nasdaq y del Russell 2000, volatilidad creciente aunque todavía sea moderada, dificultad del S&P para superar sus máximos, amenaza de deflación en la zona euro, dudas sobre el éxito de la abenomics...) indican que hay más riesgo en los mercados ahora que hace unos meses, y que debemos estar atentos a esos riesgos.

Empieza la temporada de publicación de resultados empresariales del primer trimestre, con grandes nombres (Samsung, Alcoa, JP Morgan, Wells Fargo...) y se publican el miércoles las actas de la última reunión de la Fed. Las Bolsas seguirán moviéndose bajo el escudo protector de unos Bancos Centrales decididos a "reflacionar" los precios de los activos como eje esencial de su política económica y por tanto no hay que esperar grandes desplomes. Pero si no hay crecimiento económico vigoroso y si los beneficios empresariales no repuntan con fuerza, no habrá, a nuestro juicio, ruptura al alza y lo que cabe esperar es que sigamos en la banda lateral e incluso que veamos alguna corrección del cinco o diez por ciento.

Hay que leer por tanto muy atentamente los resultados del primer trimestre que vayan saliendo y analizar la revisión de las previsiones de crecimiento global que publicará esta semana el FMI.