Doble test para los bancos centrales en el 2014

La preferencia de muchos inversores por la zona euro, a la que aludíamos en nuestro anterior comentario, y más en concreto la preferencia por los países periféricos de la zona y por España, ha tenido en las dos primeras sesiones del año una clara manifestación en el rally vivido por el bono del Tesoro español a diez años, cuyo tipo de interés ha bajado estos días del 4% por primera vez desde mayo de 2011. A la vez, la prima de riesgo ha bajado de los doscientos puntos, mientras el tipo del bono del Tesoro americano a diez años permanecía en niveles del 3% y el del bund alemán cerca del 2%.

Este movimiento entra dentro del trasvase de dinero desde los activos "refugio" hacia los activos de mayor rentabilidad, pero también de mayor riesgo, trasvase que ha marcado todo el año 2013 y que no es sino la consecuencia más directa de las políticas de dinero abundante y tipos de interés cero de los Bancos Centrales. Desde esta perspectiva, las dos primeras sesiones de 2014 no deberían sorprender, ya que continúan la línea del 2013, y validan las decisiones coordinadas de los banqueros centrales encaminadas a forzar la inversión en activos de riesgo como forma de reactivar la economía global y crear empleo. En particular en la zona euro esas políticas tratan de desactivar, bajo la fórmula del "whatever it takes" de Draghi, los riesgos de ruptura del euro, que tanto inquietaron en 2011 y 2012 y que tan olvidados parecen hoy.

Sin embargo, ese apetito por el riesgo que hemos visto en los mercados de bonos estas dos primeras sesiones, con la apuesta de los inversores por bonos periféricos frente al bund o el T bond, no se ha trasladado a los mercados de acciones, que han tenido, al menos en lo que al Ibex se refiere, uno de los peores comienzos de los últimos años.

Esta disparidad nos remite a las diversas pruebas o test a los que las políticas de los Bancos Centrales se van a enfrentar este año. El primer test es el del crecimiento. La justificación conceptual de las llamadas "medidas monetarias no convencionales", entendiendo por tales la expansión sin precedentes de los balances de los Bancos Centrales, es decir, la impresión masiva de dinero, se basa en que esa liquidez extraordinaria va a conseguir generar crecimiento en la economía norteamericana y global. Las cifras de crecimiento del 2013 son débiles pero la gran expectativa es que en 2014 veamos ya cierta alegría. Si esto no sucede las políticas de los Bancos Centrales se pondrán en cuestión, pero evidentemente este no será el mayor de los problemas, en una situación en la que por ejemplo el Banco de Japón y el gobierno japonés han quemado las naves tras su famosa expansión monetaria "cualitativa". El mayor problema será la frustración de los agentes económicos y la falta de respuesta de los "policy makers", demoledora para la confianza, si esto llegase a suceder.

En definitiva 2014 debe ser el año de la vuelta al crecimiento, y será difícil mantener la incipiente confianza que se ha generado en los agentes económicos si no se ven datos de crecimiento y de empleo que muestren mejoras consistentes.

El segundo test para los Bancos Centrales se producirá precisamente si llega el crecimiento, ya que en ese caso deben empezar a funcionar las estrategias de "salida". Esas estrategias perseguirán reducir la liquidez inyectada al sistema procurando a la vez mantener los tipos de interés en niveles bajos, conforme a la promesa hecha por la Fed y reiterada por Bernanke la semana pasada, de que reducir la liquidez no supondrá pasar a una política monetaria restrictiva (tapering is not tightening). La dificultad de mantener los tipos en un nivel moderado si de verdad hay despegue de la economía y si además se empieza a retirar la liquidez extra es muy grande y desde luego la nueva presidenta de la Fed, Janet Yellen, deberá hacer gala de toda su capacidad para conseguirlo. Es sabido que en general los alpinistas consideran más peligrosa la bajada que la subida.

En la zona euro, el BCE tendrá también una tarea difícil para prolongar la extraordinaria calma que vive la zona euro, sobre todo si no llega el ansiado crecimiento de la economía. Si el crecimiento llega, el BCE no tiene un problema de "tapering" similar al de la Fed, al no haber practicado políticas de expansión cuantitativa (QE), pero si persiste el estancamiento el BCE deberá plantearse el paso a la compra de activos contra su balance (QE), un paso nada fácil dada la posición de Alemania, si bien en nuestra opinión Alemania terminará por aceptarlo, ante la ausencia de alternativas.

Junto a los dos test anteriores, hay un tercer test para los banqueros centrales, que tal vez sea el más delicado, y que en cierto modo va implícito en los dos ya comentados. Se trata de la supuesta "infalibilidad" de los Bancos Centrales. Hace pocas semanas, al presentar su nuevo libro, el ex presidente de la Fed, Alan Greenspan reconoció que la Fed no tenía certeza del terreno que pisaba cuando en 2006 y 2007 puso en marcha las políticas monetarias que según muchos analistas provocaron o al menos amplificaron la crisis financiera global. Era un reconocimiento sincero, pero lamentablemente tardío.

Los hoy presidentes de los Bancos Centrales nos dicen todo lo contrario, nos dicen que saben perfectamente lo que hay que hacer y que no tienen ninguna duda de que sus decisiones van a funcionar. Bernanke, como gran experto en la Gran Depresión de los años treinta del pasado siglo, ha alardeado en numerosas ocasiones de haber aprendido la lección y de saber cómo reactivar la economía, y Janet Yellen ha dicho públicamente que hoy los ciudadanos pueden dormir tranquilos porque los responsables de las políticas económicas tienen las herramientas necesarias para resolver los problemas. En Japón, Shinzo Abe y Kuroda se muestran tan seguros del éxito de sus recetas que la pregunta es por qué se ha tardado veintitrés años en aplicarlas. En la zona euro Draghi fue quien en julio de 2012 acuñó la frase del "whatever it takes" dando a entender que los Bancos Centrales pueden conseguir lo que se propongan.

Al empezar el 2014 el mundo entero confía ciegamente en los Bancos Centrales y en el acierto de sus políticas. Esto hace especialmente relevante que de verdad esas políticas funcionen y que los test a los que hemos aludido sean superados con éxito. Desde luego el escenario central de los mercados es que así va a ser.

Esta semana veremos como el Senado americano da su aprobación final a Janet Yellen, y asistiremos a varios discursos de miembros del Consejo de la Fed, además de conocer las actas de la última reunión. El dato económico esencial será el informe de empleo americano de diciembre, que se publicará el viernes próximo y que se espera bueno. Pero hay también otros datos relevantes como el ISM de servicios de la economía norteamericana, y diversos PMI en Europa y en China. Hay también reunión, el jueves, del BCE y del Banco de Inglaterra.

Tras la ligera corrección del primer día del año, parcialmente compensada en la sesión del viernes, en nuestra opinión las Bolsas van a seguir al dictado de los Bancos Centrales y por tanto los discursos de los miembros de la Fed y los mensajes de Draghi el jueves tras la reunión del BCE serán probablemente los que marquen la tendencia de unas Bolsas que quieren seguir subiendo, pero que en algún momento deberán ver ajustes.