Persisten la desconfianza y las divergencias, pero hay buen fondo, por Juan Carlos Ureta

La evolución de las Bolsas en la segunda semana de julio ha vuelto a reflejar los persistentes temores hacia una desaceleración global del crecimiento económico, e igualmente ha vuelto a reflejar divergencias, ya que esos temores de debilidad económica son mucho más intensos en economías que, como la española, están muy endeudadas y además necesitan hacer grandes reformas estructurales.

Ambas cosas, la desaceleración global y la disparidad entre economías, son bien visibles en la evolución de las Bolsas en la segunda semana de julio. Las Bolsas asiáticas y emergentes han sido las peores (Nikkei -3,3%, Shanghai Composite y Sensex -1,7%, Brasil - 1,9%) acusando la caída del crecimiento del PIB chino, que solo pudo crecer el 7,6% en el segundo trimestre. Ni siquiera la bajada de tipos por parte de los Bancos Centrales de Corea y Brasil anunciada el pasado miércoles ha podido ayudar, aunque ha servido para evitar un comportamiento peor.

Las Bolsas americanas han estado planas (el S&P subió ligerísimamente) gracias a que los primeros resultados empresariales, incluyendo los de JP Morgan, no han estado mal. Y, finalmente, en Europa es donde se ven las divergencias entre economías, divergencias que se han acentuado, ya que el Dax subió un 2,3% en la semana, mientras el Ibex 35 ha bajado un 1,1%, el peor comportamiento de Europa ya que el Eurostoxx 50 subió un 1%.

Al iniciarse el verano de 2012, siguen presentes los dos grandes focos de inestabilidad que provocaron las tormentas el pasado agosto, a saber, la inacabable crisis de deuda de la zona euro, con toda su complejidad política, y la amenaza de un "precipicio fiscal" en Estados Unidos si los dos grandes partidos no llegan a un acuerdo básico sobre la deuda y el presupuesto para el 2013. Pero además se ha añadido una tercera preocupación, que es el menor crecimiento de la economía china.

En lo que a Europa se refiere, el experimento es intentar desactivar de la forma más ordenada posible el exceso de deuda acumulada en varias de las economías de la zona. Una deuda acumulada que, sencillamente, no pueden pagar en términos reales. La idea es evitar una deflación y/o una reestructuración de deuda descontrolada. Para ello hay que reestructurar y monetizar deuda y el experimento es hacerlo sin mucho caos y sin mutualizar o socializar/colectivizar las consecuencias. Un experimento complicado en el que Alemania tiene puestas a sus mejores cabezas y que ya veremos cómo acaba.

En ese experimento, y en las luchas de poder que conlleva, los mercados juegan su papel, y a veces los Gobiernos no entienden bien toda esta dinámica, en la que no valen reformas a medias. De ahí la respuesta que hemos visto de nuevo esta semana en los mercados ante las medidas del Gobierno español. Unas medidas que no atacan la reforma estructural del modelo de Estado y del modelo de bienestar, y que suscitan comentarios como el del Presidente del Bundesbank, Jens Weidman, el pasado sábado, sugiriendo que España debería solicitar un rescate completo de su economía, y no solo el rescate bancario. Weidman considera "urgente" corregir los problemas estructurales que aquejan a España y, al parecer, piensa que el Gobierno español hará mejor esa corrección dentro del marco de una intervención completa, aunque no fuese bajo el modelo griego o portugués.

Sea como fuere, lo que sí es claro es que cuando hay problemas de estructura los recortes de gasto no son suficientes y la ayuda financiera externa tampoco funciona, porque cae en saco roto y se va por los agujeros del sistema.

Podemos estar o no de acuerdo con las palabras de Weidman, pero no es persona que, ni por el cargo que ostenta ni por la formación y responsabilidad que tiene, suela hablar a la ligera. El mensaje de Weidman viene a ser que la economía española es demasiado relevante como para dejar pasar el tiempo sin hacer lo que hay que hacer y que si el Gobierno español necesita hacerlo en el marco de una intervención, mejor eso que no hacer nada.

La zona euro, sin duda, ha entrado en una nueva fase en la solución de sus problemas, en la media en la que esos problemas afectan a España, Italia y posiblemente en un futuro a Francia. Pero España tiene una mayor deuda externa, y por eso sus problemas son más urgentes, como lo muestra el que el Tesoro italiano haya podido colocar esta semana, incluso tras la rebaja de su calificación crediticia por parte de Moody´s, bonos a diversos plazos con relativa comodidad mientras España debe sufrir en cada subasta.

En definitiva, y volviendo a la idea inicial, hay una persistente desconfianza, como lo muestra el hecho de que el tipo de interés del bund alemán se haya situado de nuevo en el 1,26%, y el tipo de interés T bond del Tesoro americano se hay situado otra vez por debajo del 1,5%. Colocar dinero a esos tipos a diez años es una clara muestra de que se desconfía en el futuro. Igualmente denota desconfianza el hecho de que esta semana hayamos visto los bonos del Tesoro de Alemania, Austria, Finlandia, Holanda, Francia, Dinamarca y Suiza cotizando en tipos negativos, incluso en vencimientos de hasta dos años.

Si no fuese por la activación de mecanismos de asistencia financiera excepcionales como los que ha puesto en marcha este año el BCE o como el previsto ESM, economías como la española estarían ya sometidas a un colapso de liquidez.

Pese a todo las Bolsas no tienen mal tono y están mostrando un cierto suelo, sobre todo las europeas. El Eurostoxx parece tener un cierto soporte en niveles de 2.200, y hasta el castigado Ibex parece rebotar en los 6.500 puntos o, como mucho, en los 6000. Ésta es la gran diferencia con el pasado verano, ya que hace un año, antes de empezar la tormenta de agosto, el Ibex estaba por encima de 10.000, el Eurostoxx por encima de 2.700, y el Dax por encima de 7.000. Las Bolsas europeas han corregido y ahora los niveles son mucho más bajos y eso protege de caídas bruscas. El peligro está sobre todo en las Bolsas americanas, que han recortado menos. Los últimos datos de la economía norteamericana, unidos a la amenaza de un "precipicio fiscal" (fiscal cliff) en el 2013 no son tranquilizadores. Si Wall Street cede, como lo hizo a principios del pasado agosto, las restantes Bolsas mundiales se tambalearán.

En este sentido, que el futuro del S&P haya cerrado el pasado viernes en 1.356 puntos, tras haber testado los 1320 no deja de ser una noticia tranquilizadora. Ha tenido mucho que ver en este buen comportamiento del S&P el inicio de la temporada de publicación de resultados, con buenas cifras, incluidas las de JP Morgan, que pese a haber reconocido pérdidas de 5.800 millones de dólares en sus operaciones estructuradas en Londres ha obtenido un digno resultado trimestral.

Esta semana hay vencimiento mensual de opciones y futuros, y sigue la presentación de resultados con empresas tan importantes como Citi, IBM, Johnson&Johnson, Bank of America, General Electric, Nokia o Vodafone, entre otras. Además, Bernanke habla este martes y este miércoles, en su comparecencia semianual ante el Senado y el Congreso.

Esperamos una semana básicamente tranquila, con las Bolsas moviéndose en un rango estrecho.

Nuestra tesis esencial es que hemos entrado en una fase en la que en lo que queda de año vamos a ver más tormentas en los mercados de bonos y en la renta fija en general que en las Bolsas de acciones.