Lectura de la cumbre y del primer semestre, por Juan Carlos Ureta

Tal y como pensábamos y manifestábamos en nuestro anterior comentario, la cumbre europea del pasado jueves, rodeada del habitual aparato de propaganda, ha conseguido calmar a los mercados, e incluso ha ido más allá, al impulsar subidas fortísimas en las principales bolsas europeas en la sesión de cierre semanal del viernes. Subidas especialmente espectaculares en nuestro Ibex 35 y en el sector bancario. Esto ha convertido en alcista una semana que empezó mal, ya que al cierre del viernes el Ibex ha subido un 3,2% en la semana, el Eurostoxx 50 un 3,5%, el Dax un 2,4%, el S&P un 1,9% y el Nikkei un 2,4%.

Es obligado por tanto hacer una lectura de lo que el resultado de la cumbre representa, y a la vez ver dónde estamos al terminar el primer semestre del año.

La cumbre ha cumplido una función importante, la de reforzar y mejorar los mecanismos de asistencia financiera. La capitalización directa a los bancos, aunque sea para fecha futura, la no prelación crediticia sobre los acreedores privados del nuevo mecanismo de ayuda financiera (el ESM), y el giro que se da a las compras de deuda soberana, desde los mercados primarios a los mercados secundarios, en línea con la propuesta de Monti a la que nos referíamos la semana anterior, son sin duda avances técnicos muy importantes que alejan, por ahora, la amenaza de una ruptura del euro. Con lo que se demuestra que, aunque nadie quiera ceder soberanía política, que es la verdadera solución final, tampoco nadie desea romper el euro, porque todos entienden, digan lo que digan, que dentro se vive mejor que fuera.

Dicho esto, que no es poco, ahí se acaban los efectos de la cumbre. La deuda excesiva, publica o privada, sigue siendo excesiva, el crecimiento económico previsto sigue siendo débil, e insuficiente para pagar esa deuda, la necesidad de continuar con la reestructuración " invisible" de la deuda privada y soberana sigue ahí, y como consecuencia los ajustes de valor de activos previsiblemente seguirán siendo mayores en las economías más endeudadas y más necesitadas de reformas y de ajustes estructurales. Entender esto es importante, a nuestro juicio, para entender por qué ha cedido Alemania en otras cosas.

La reestructuración de la deuda en parte se hará por monetización y en parte por capitalización, pero es inevitable hacerla, y las reformas se harán de forma más o menos rápida, pero se harán, y mientras tanto seguirán las turbulencias de vez en cuando.

Lo sucedido en el primer semestre es un reflejo de lo anterior. En los primeros seis meses del año el Ibex ha caído un 17%, en tanto que el Dax ha subido casi un 9%, ampliando así una brecha que ya se había abierto en los años anteriores. Una brecha que hace empeorar a unos y mejorar a otros.


A efectos de los mercados posiblemente los efectos benéficos de esta cumbre se prolongarán un poco más, a diferencia de lo que pasó hace un año con la cumbre de 21 de julio pasado. En aquella ocasión se pensó que la cumbre iba a ser muy efectiva, y el 4 de agosto se abrió la caja de los truenos al hundirse las deudas española e italiana. Se habían puesto muchas expectativas y las bolsas no descontaban todavía en sus precios la desaceleración global de la economía que fue evidente a partir de agosto.

Ahora ya las Bolsas han descontado que la economía no va a crecer, están más abajo que hace un año, y los inversores no son tan ingenuamente optimistas. Tampoco nadie espera demasiado de las cumbres europeas. Pero los mecanismos puestos en marcha darán algo de tranquilidad, porque se ha oficializado la asistencia financiera permanente a la economía, lo que podríamos llamar el "put Draghi" o el "put Merkel" sobre la zona euro. Esa asistencia sirve para evitar el desplome pero no para impulsar la subida.

La economía seguirá corrigiendo sus males, con periodos de tensión y periodos más tranquilos. Nada muy nuevo respecto a los últimos años, lo cual es una buena noticia, en el sentido de que nadie quiere romper la baraja y nadie la va a romper.

Esta primera semana de julio se va a jugar con la expectativa, que tal vez resulte fallida, de que el BCE baje tipos el próximo jueves, iniciando así el viaje hacia los tipos cero en la zona euro. Tenemos también datos económicos, en concreto los ISM y los PMI de Estados Unidos, Europa y China, y el informe de empleo americano de junio, que se publica el viernes.

Como ya hemos dicho, no se esperan datos buenos en términos de crecimiento, y, si las cifras son malas, podríamos ver una corrección tras los excesos del pasado viernes. Con el futuro del S&P habiendo subido casi cien puntos en junio, y de nuevo cerca de los 1.370 puntos, con los repuntes en los tipos de interés del bund y del Tbond, y con la subida del petróleo de los últimos días, lo normal sería ver suaves correcciones de las Bolsas en la primera semana del semestre, salvo que, inesperadamente, los datos económicos sorprendan al alza.