¿Han fallado los bancos centrales?, por Juan Carlos Ureta

El paso de los días ha demostrado, tal y como anticipábamos en nuestro anterior comentario, que la cumbre europea tenía un efecto muy limitado. Por ello, y por el efecto combinado de las malas cifras económicas y de la cercanía de los principales índices a niveles de resistencia, como el 1.370 del futuro del S&P, las correcciones en las Bolsas han hecho acto de presencia, en una semana que ha ido de más a menos, y que tuvo su punto de inflexión el jueves, tras la actuación de diversos Bancos Centrales.

Esas correcciones han sido, en general, suaves, como habíamos previsto al final de nuestro anterior comentario, salvo en nuestro Ibex, que ha caído más de un 5% en la semana. El Eurostoxx cayó un 1,3%, el Dax 0,1% y el S&P y el Dow menos del 1%. El Nasdaq y el Nikkei lograron subir en la semana aunque de forma casi imperceptible.

Sin duda las dos referencias de la primera semana de julio han sido los malos datos de crecimiento económico y la actuación de los Bancos Centrales. En cuanto a lo primero, el PMI de la zona euro ha bajado a 45,1 en junio, con el de Italia en 44,6 y el de España en 41,1. Son datos bastante aterradores. En Estados Unidos el ISM de manufacturas de junio ha descendido a 49,7 frente a 53,5 en mayo, la mayor bajada de los últimos años. Se esperaba 52. El de China cayó al 50,2 algo menos de los esperado, pero mostrando debilidad. El desempleo en la zona euro zona en el 11,1% en mayo, el mayor en la historia y el dato de empleo americano de junio que se publicó el viernes fue mucho pero de lo esperado. Un cuadro malo en términos de crecimiento, que vino a certificar el FMI al advertir el jueves que revisará a la baja sus previsiones de crecimiento económico global, que había situado para este año en un 3,5%.

Se confirma así el dibujo al que aludíamos la semana pasada: hay mucha deuda y poco crecimiento. Una mezcla explosiva, que los Bancos Centrales tratan de manejar como pueden, lo cual conecta con la segunda referencia semanal, la actuación de los Bancos Centrales.

Es curioso que las Bolsas recibiesen bien el lunes el mal dato del ISM de manufacturas americano, bajo el peregrino argumento de que esa debilidad económica iba a forzar a la FED a hacer más inyecciones monetarias, el "quantitative easing 3". Y es curioso porque denota la enfermiza adicción de los inversores a la droga monetaria. Una adicción frente a la que previno el informe del Banco de Pagos de Basilea de hace dos semanas al señalar que la eficacia de la actuación de los Bancos Centrales tiene límites y no va a suplir en absoluto la necesidad de cambios profundos en la economía y la necesidad de reducir la deuda.

La pregunta es si los Bancos Centrales están fallando. Nuestra respuesta es que no. Están manejando, con dificultad pero con acierto, una situación muy compleja, la deflación de la burbuja que se creó en varias décadas. Están ayudando, como lo hicieron el pasado jueves, cuando China bajó por segunda vez en un mes los tipos de interés dejándolos al 6%, el Banco de Inglaterra añadió otros 50.000 millones de libras a su programa de recompra de activos, con lo que ya lleva 375.000 desde el 2008, y el BCE bajó los tipos al 0,75% situándolos por primera vez en la historia por debajo del 1%, bajando a la vez la remuneración de depósitos de los Bancos a cero. También actuó el Banco Nacional de Dinamarca, que ha ido más allá, al penalizar en un 0,2% a los Bancos que depositen su dinero en él.

Pero los inversores reaccionaron con bajadas bruscas de las Bolsas a esas actuaciones en principio positivas de los Bancos Centrales. ¿Cuál ha sido el problema? El problema es que Draghi se negó en la rueda de prensa del jueves a adoptar un compromiso de comprar deuda española e italiana. Algo que recuerda a lo que hizo Trichet el 4 de agosto de 2011. La pregunta es si Draghi tendrá que rectificar, como hizo Trichet. Nuestra respuesta es que no lo va a hacer. Casi un año después y tras tres cumbres en las que Alemania ha decidido dejar que los mercados hagan su trabajo, esta vez el BCE en nuestra opinión va a tensar la cuerda. Entre otras cosas porque las compras de deuda española e italiana del pasado agosto tampoco sirvieron para mucho y dieron lugar en septiembre a un caos aún mayor del las Bolsas. Es decir el BCE parece pensar, en línea con el Banco de Basilea, que es la hora de las reformas de fondo y no de las inyecciones monetarias.

Reformas como las que ha practicado Irlanda, que el pasado jueves volvió al mercado por primera vez tras el rescate del 2010, colocando 500 millones de euros en Letras a tres meses. Las colocó al 1,8%, menos de lo que paga España y la demanda superó a la oferta en 2,6 veces. También los bonos portugueses han mejorado mucho en las últimas semanas. Todo esto marca un camino a seguir y ese camino es el que parece que desea forzar el BCE.

Esa línea es también la de Alemania, Finlandia y Holanda. El viernes la ministra finlandesa de Finanzas dijo que Finlandia prefiere abandonar el euro antes que pagar deudas de otros y que una unión bancaria fundada sobre una asunción conjunta de responsabilidades no funcionará. Es la otra lectura de la cumbre del 28 de junio. Esta semana el Tribunal Constitucional alemán empieza las audiencias para decidir si el tratado del nuevo ESM que aprobó el Parlamento alemán el pasado 29 de junio es o no acorde con la Constitución alemana.

En suma, son nuevos motivos de inestabilidad a corto, pero también marcan una orientación nueva y positiva en las políticas de fondo. Sin esas políticas de fondo no habrá inyecciones monetarias, porque no valen para nada.

Si analizamos cómo se traduce todo esto a nivel de indicadores técnicos, el futuro del Eurostoxx no ha podido romper al alza la media de 200 sesiones situada en torno a los 2.320 puntos y tuvo un muy mal cierre semanal con una caída vertical de cien puntos en una sesión y media, a partir de las palabras de Draghi el jueves tras la reunión del BCE. Por su parte, el futuro del S&P parecía querer romper el nivel 1.370 que rompió en marzo, pero al final no lo consiguió y se replegó al cierre semanal a la posición intermedia de los 1.350 puntos.

Es importante ver que pasa a corto plazo, ver si las Bolsas vuelven a atacar esas resistencias o por el contrario se repliegan más abajo. Dependerá mucho de la posición del BCE (nuestra opinión es que en el muy corto plazo va a ser firme), y de lo que pase en Estados Unidos con los compromisos de los partidos sobre la situación fiscal a partir de 2013. Otro factor serán los resultados empresariales del segundo trimestre, que se empiezan a publicar esta semana, con pesos pesados como JP Morgan o Google.

Pensamos que en algún momento del verano, más adelante, tanto la FED como el BCE actuarán y calmarán a los mercados, pero sin fuerza para hacerlos subir, solo para que no se caigan más. En lo que se refiere a los próximos días, sin embargo, lo probable es que sigamos viendo debilidad en los principales índices en la segunda semana de julio, sobre todo en los que menos han caído, como los americanos.

Por eso estaríamos por el momento fuera del mercado o, como mucho, y pese a las innegables incertidumbres que pesan sobre la economía española, volveríamos a tomar una posición diferencial a favor del castigadísimo Ibex 35 que baja un 21,3% en el año, y en contra de índices como el S&P (+7,7% en el año) o el Dax (+ 8,7% en el año). Una posición "contrarian" que ya ensayamos, con éxito, a principios de junio.